家族·观点｜在流动性、增长与控制权之间寻求平衡

几个世纪以来，世界各地的家族企业所面临的挑战基本相同：如何平衡股东所需要的流动性、企业增长所需的资本及股东所需要的企业控制权。首先，让我们思考一下美国家族企业卡尔伍德公司的案例。

我们将卡尔伍德这种企业称作“堂表兄弟姐妹合作制”企业，在这样的企业中，没有任何股东（创立者多个世代的后代）持有足够的股份可以控制公司及其战略决策。虽然所有股东都拥有平等权利，但他们的需求却截然不同。在不断成长的企业所具有的财务需求和不断壮大的家族各不相同的流动性需求之间寻求平衡，不仅是卡尔伍德公司股东所面临的至关重要的问题之一，而且对其他横跨多个世代的公司来说也是如此。

家族股东对于家族企业的预期在不同世代之间有所变化。有些时候，这种变化是平和的、顺畅的。但是，家族与企业之间的逐渐变化最终导致流动性危机，而企业最终也因此险些毁于一旦，这样的案例我们也屡见不鲜。想要避免这种危机，就需要家族企业的股东了解起作用的财务力量，并做出应对。

卡尔伍德公司可以结合使用多种解决方案，具体还要取决于股东对于控制权的态度及其流动性需求产生的时机。

家族企业三角

成功地在家族不断变化的流动性需求与企业不断增长的资本需求及这两个问题对控制权的影响之间实现平衡，是决定家族企业跨越各个世代经久不衰的重要因素。

我们可以利用三角形来表现家族企业从一代人手中传承到另一代人手中时其财务层面的内在紧张关系。如果将家族控制权置于三角形的顶点，那么需要保持位于底边上的股东流动性和企业资本需求之间的平衡（参见下图）。

无论出于何种原因，流动性和资本需求偏离了轨迹，整个三角形的平衡就会消失。家族企业股东出现任何增加企业资产“回报”的倾向都会拉动三角形底边左侧偏离原来的位置，进而破坏家族控制权。家族企业破产的案例不计其数，而相当数量的案例都呈现相同的规律：股东派息节节升高，导致企业的资本需求受到打压。流动性和资本需求之间的背道而驰令整个三角形分崩离析，而家族控制权也会因此丧失（参见下图）。

从诸多层面来看，这种微妙的平衡是家族企业所特有的。在公开上市交易的公司中，股东购买或出售股份的决定不会对企业可支配的资本或企业控制权产生任何影响。因为外部市场影响了这两方面的功能。但是在家族企业中，现金流不仅需要满足股东的流动性需求，还需要满足企业的增长资本要求。如果股东想要抛售所持股份，就会影响企业为增长提供资金的能力。流动性方面的冲突或外部资本的引入会影响家族控制企业的能力。例如，如果将家族企业的现金投入运营或收购中，毫无疑问会同时影响家族控制权与股东流动性。这3个方面发生的任何改变都会让整个系统的财务平衡状态发生变化。

资本需求

家族企业的资本需求是多层面的，同时也会随着时间的推移而改变。正如在任何一家企业中一样，家族企业也需要运营资本来为业务活动提供资金，同时需要增长资本（或者内生增长，或者通过收购）来满足未来增长的资本需求。创业企业倾向于使用与短期或流动性资产的周期相匹配的融资方式，如内部现金流或短期贷款，进而满足运营资本需求。随着一家企业发展的日趋成熟，它的资产负债表愈发稳健，它就可以获得期限更长的债务融资。而更为成熟的企业还会通过私募股权融资和上市股权融资的方式来为更为雄心勃勃的增长规划寻求所需资金。

企业对增长资本的需求有可能因为公司在竞争、全球化和创新方面遭遇挑战而有所增加。就像在卡尔伍德公司的案例中一样，全球竞争意味着企业需要不断地扩大资本投资，而这也进一步限制了企业满足股东流动性需求的能力。

股东流动性需求

股东流动性需求将家族企业与其他形式的企业区别开来。上市公司可以对其股东的流动性需求视而不见，而家族企业则无法做到这一点。但是，满足这种需求会在很大程度上影响可用于企业增长的资本资源。

家族企业的股东会表现出3种类型的流动性需求，分别是紧急的需求、经常的需求和持续的需求。发生紧急的需求是因为股东辞世所引发的遗产债务。而家族纷争也可能导致一个或多个股东抛售全部或绝大多数所持公司股份，这一局面同样也会导致紧急的流动性需求。通常情况下，经常的流动性需求来自家族企业股东凭借资本获得适当经常性收入的长期愿望，一般为股息形式，用于支付基本的生活费用，或者满足子女教育及其他需求。持续的流动性需求可能导致股东急切地希望获得资本价值，和他们投资于上市公开交易的具有流动性的证券一样。如果没有这种灵活性，股东就难以全力以赴地专注于提升企业价值，因为他们所持股票的价值可能永远无法实现。如果他们觉得继承的家族企业股份让自己陷入困境，就会将注意力放在加快经常的或紧急的流动性上。

家族控制权需求

家族企业的控制权可以划分为两种类型，分别是管理层控制权与所有人控制权。

在家族企业发展的初期，管理权与所有权可能都集中在同一群个体的手中。随着企业的不断壮大，企业会聘请既不是家族成员也不是所有人的人士担任主要管理职务，而越来越多的股东不会在家族企业就职。一般来说，股东的控制权目标在家族企业从一代人手中转交到下一代人手中时发生改变。自然而然地，控制权对股东流动性与增长资本的影响也会发生相应变化。家族想要掌握的控制权越大，就意味着股东可以获得流动性越少，可用于企业扩张的资本越少。

随着家族规模的不断扩大，家族成员的需求存在冲突，再加上全球业务增长需求，21世纪的家族企业发现，自己面临着在流动性、增长资本和控制权之间寻求平衡的挑战。在当今家族企业中同时存在3种转变，分别是战略转型、世代更替和所有权更迭。这些转变的存在让保持财务平衡变得尤为艰难。

战略转型

企业想要保持竞争力并提升股东价值，持续不断的再投资成了必要举措。如今的家族企业可能需要动用必要的资本在适当时机进行收购、扩张进入新的市场、雇用更多员工、开发新型产品、采购新机器并进行技术投资。企业股东一定要有足够的团结度、进取心与投入度，才能承担风险，并且立足于未来打造企业——这种团结一致的程度，我们称为“家族效应”，将在本书后面进行详述。

如果股东无法具有这种投入度与灵活性，那么很多拥有企业的家族都将无法让战略焕发活力，进而导致增长滞缓，可能因此重创股东价值甚至破坏家族所有权。

如今的商业环境的全球化特征进一步凸显了家族企业增长的重要性。家族企业可能需要抵御来自资本充足的全球大型公司的竞争，与此同时还需要寻找战略机遇以实现发展并保持股东价值。家族企业实现增长的方式共有4 种，如表所示。

每个新世代都必须要让家族企业战略焕发新生，并且追求自己的梦想。商业变化速度加快、国际竞争不断激化、产品寿命缩短，这些因素都迫使很多行业的成功企业进入几乎不断更新战略的模式。战略规划已经成了一项永久性的工作，创新成为持续模式。聘请高度专业化的管理团队已经成为大势所趋。

世代更替

威利·梅斯是一位伟大的中外野手。在他的职业生涯早期，他喜欢在内野区跑位，希望能够拦截来自外野区的跑垒者。结果就是：他最精彩的接球都发生在将手套高举过肩朝着中外野区墙极速奔跑时——因为他的防守风格偏激进，所以必然会选择这种高风险的方法。随着梅斯年龄的增长，他的跑位越来越深入外野区。当有人问他为什么开始后退时，他解释说：“我现在不年轻了，所以无法弥补自己的失误。”

和威利·梅斯一样，很多家族企业创始人或老一辈的家族成员随着年龄的增长会变得愈发保守。其中的道理非常简单：他们余下的可以纠正自己过失的时间越来越少。他们会更加努力地控制企业的轨迹，猛抓细节并且规避风险。随着时间的推移，个人退休保障问题成为日益凸显的财务担忧，让家族企业创始人或老一辈的家族成员越来越趋于保守主义的捍卫者。

老一辈家族成员目标与态度上自然发生的变化可能与另一种对立趋势产生尖锐的冲突：继承人一代希望可以承担风险，并且推进变化。年青一代的管理者会觉得企业变化的速度不够快，跟不上周围世界改变的步伐。这些继承者们迫切地想要追求自己的梦想，因此通常情况下愿意为壮大企业而承担更大的风险。他们希望可以控制企业战略，通常会秉持商学院所倡导的持续改善，这样的思想与老一代“东西没坏就不要修”的诉求背道而驰。继承者们可能急切地想要投资于新战略或新市场，壮大自己的运营基础，这也与他们所感受的活力与美好愿景相一致。他们还可能迫切地想要提升自己的生活水平，脱离老一辈家族成员相对俭朴的作风。

大多数企业在战略规划过程中都会遭遇在增长与保守主义现金支配之间权衡的困局，在家族企业环境中处理这一问题尤其困难，这是因为所有人必须调节相互冲突的资本需求。继承者一代希望将企业资本用于大型长期战略，尽管这样做会面临风险，而老一代希望在动用现金时采取保守方式以实现保障，因此会规避看起来风险重重的战略。双方达成目标一致的难度很大，因为他们最看重的事情（一是壮大企业，二是提供财务保障）本身就是相互冲突的。在更为成熟的多世代家族企业中，即使同一世代的股东，有些人可能寻求长期回报，而另一些人则想要获得经常性收入，两者之间同样会出现类似冲突。

家族可能需要筹集更多资本才能够减轻年青一代对于老一代的依赖，具体方式就是收购一些股东持有的股份，或者为他们提供变现的机会。就这样，家族企业所有权从一代人手中传承到下一代人手中的问题就成为一个融资问题。

如果没有额外资本，这些正常的同世代冲突就可能发展成破坏家族对企业控制权的危机。

所有权更迭

所有权更迭给家族企业带来的流动性危机是最为人们所熟悉的，也是最具有预见性的。所有权更迭构成了家族企业自然演变过程的一部分。企业的创始人可能持有公司的全部股份。在下一代人中，创始人的子女可能建立了我们所说的“兄弟姐妹合伙制”，在这一体制下，多人共同享有企业的控制权。“兄弟姐妹合伙制”的一代会在家族企业中引入一种新现象——出现非活跃股东。担任管理层职务的所有人和那些不担任管理职务的非活跃所有人的流动性与控制权目标会出现分歧。当“兄弟姐妹合伙制”一代转变为“堂表兄弟姐妹合作制”时，家族企业就从所有人——运营者形式转变成了所有人——投资者形式。

如下表所示，家族企业所有权的性质与家族股东对企业变化的期望会随着世代的推移而发生明显变化。

让我们更为密切地研究从一代人到下一代人的变化。

所有人—管理者阶段：所有权集中

创始人一代的家族企业为家族后几代人的优势与劣势提供了背景。在创业阶段，家族控制权是最稳固、最集中的，也是最有力的，对企业的要求较少，创业者会用自己的创业精神和动力来灌溉企业成长。一般来说，所有权会集中在一位或少数几位股东的手中，这些人都朝着事先商定的同一个目标全力以赴。股东流动性需求通过所有人的薪酬、福利和奖金满足。税务规划和现金流分配是决定财务决策的动因。企业资本需求是通过回拨给企业的现金流实现的。股东之间如果存在任何冲突，那么冲突的主要来源就是企业的现金流如何使用。一位股东可能遭遇之前没有预见的现金需求，因此会带来消耗企业现金的问题。但是一般来说，股东在这一阶段共同面临建立企业的挑战，而企业在这个阶段是相对较为团结的。

兄弟姐妹合伙制阶段：非活跃股东的出现

家族企业股东的目标与期望通常从第二代开始就会出现分歧，削弱团结一致的家族所有权所产生的积极作用。随着股份传到创业者后代的手中，一些股东可能并没有在企业中发挥活跃作用，出现这一状况可能是因为个人选择，也可能不是。一方面，如果非活跃股东受到了忽视，或者未被告知企业情况，或者感觉被拒之门外、没有获得认可、受到了剥削，或者觉得生活窘迫，他们非活跃的状态会造成两种资本与流动性层面的冲突。他们可能对那些在家族企业中就职的股东产生怨恨情绪，因为后者不仅可以获得薪酬和奖金，同时也得到了认可与其他收获。他们容易怀疑活跃股东在榨干企业资金，将过多现金用于支付自己的薪酬或投入因个人喜好而设的管理计划中。另一方面，如果非活跃股东认为股息是所有权可以带给自己的唯一收获，他们就会开始将关注点放在经常性收入上，即使这样做会牺牲企业的长期增长。于是，非活跃股东会极力推动上调股息与加速股东流动性，而根本不去考虑这样做会对企业造成什么样的影响。这就为毁灭众多家族企业的常见冲突埋下了种子——家族企业终有一天会脱离轨道。

堂表兄弟姐妹合作制阶段：解决不同的家族利益

随着股东派系变得越来越明显，下一代活跃股东与非活跃股东之间的冲突会成为焦点问题。如果之前没有采取相应措施巩固家族对于企业与家族所有权的投入，股东的财务目标在这一阶段就会表现出更大分歧。股东派系规模更大，差异性更大，而且各个派系可能更为明确地意识到自己手中的权力。家族派系可能在一系列问题上持有不同意见，其中至少包括如何积累现金及如何使用企业的经济权力。鉴于在这一阶段，很多企业的增长规模已经超过了家族的财力范围，解决这些冲突就变得愈发困难。企业必须从外部筹集额外资本，才能够实现增长与繁荣。

通常情况下，到了这一阶段，家族在企业中所扮演的角色也会发生重要变化。因为需要聘请专业人士担任管理职务，家族成员对日常管理工作的参与就会相应减少。赋予非家族成员组成的管理层以权力的做法，改变了家族在企业控制权结构中所扮演的角色，这种方式是企业之前并没有经历过的。与此同时，企业可能需要外来投资者为增长提供资金，而这些投资者可能要求新的控制方式。

新授权管理结构的出现同时也可能激化活跃股东与非活跃股东之间的矛盾。非活跃股东对于短期回报的关注可能变得更为强烈，进而阻碍了活跃股东与管理层追求风险更高的长期战略的尝试。所有这些因素都会导致企业更侧重为每位所有人（包括活跃的家族股东、非活跃家族股东，甚至外部股份持有者）提供公平的资本回报。

企业与家族层面发生的转变让如何在控制权、流动性与资本之间寻求平衡变得愈发困难。但是，让所有人与管理者认识到这些转变带来的影响有助于预见冲突，并且提升达到一定平衡的概率。

我们将在之后文章探讨看不见摸不着的股东和睦如何产生耐心资本（长期投资资本），而耐心资本则可以产生非常实在的影响：资本成本降低。没错，家族团结与投入是在流动性、资本与控制权之间达到平衡的关键。而这一状态会进一步使家族获得竞争优势并实现财务效率。因此，家族和睦可以从真正意义上带来财务成功。

[文章来源：摘自《资本的平衡》，作者：弗朗索瓦·M·德·维斯切、克雷格·E·阿伦诺夫、约翰·L·沃德，译者：蒋松丞 刘洋]