最近上映了一部口碑爆棚的印度电影——《摔跤吧，爸爸》，在豆瓣拿下了9.2的高分，并成为近期中国大陆的票房冠军。大多数人记忆中的印度还只存在于我们的想象之中，贫穷落后、人口众多、宗教繁多、种姓制度、宝莱坞歌舞片、女性地位低……

《摔跤吧，爸爸》最令人动容之处是其改编自真人真事，不仅反映了小村庄的父女通过自身努力改变自身命运和社会偏见、推动国家制度改革，也展示了一个当下的真实的印度社会。

从电影中我们不仅可以窥见印度的现状和未来，还能探索出印度的投资机会。

金牌才会被铭记在心——GDP反超中英

在英联邦运动会决赛前，女儿向父亲问爸爸有什么策略，爸爸说：”如果你获得了银牌，总会被遗忘；如果获得了金牌，你会成为典范，典范将永远铭记在心。”

早期作为英国殖民地的印度，可能保留着一股与英国和其他殖民地较劲的豪情。在英联邦上运动会上夺金无疑是证明印度强大最为直接的方式之一。印度人的爱国热情超乎想象，电影在印度上映时，演到吉塔夺冠后奏响印度国歌后，电影院的所有印度人起立合唱，令人印象极为深刻。

印度的金牌意识不止于运动，近年来更加凸显在经济发展。随着印度经济的不断崛起，印度终于在2016年年底150年以来GDP首次超过英国，成为世界第五大经济体。2016年GDP增速达7%，再次超过中国，位居世界主要国家首位。世界货币基金组织(IMF)预测，印度2017年GDP增速将达7.6%。

当然英镑2016年贬值20%、中国经济发展放缓、印度修改GDP统计方法在一定程度上促成了印度的反超，但印度过去25年来的经济发展成就是不可忽略的事实。

只要有人，就有奇迹——全世界最年轻的人口之一

电影中，爸爸壮志未酬，立志以后将儿子培养成国际摔跤冠军，没想到命运却给他开了个玩笑，生了四个女儿。后来爸爸突然醒悟:”不管男女，一样可以成为世界冠军啊。“

对于经济发展而言，性别确实不那么重要，关键看人口数量和人口年龄。印度2016年的人口数量为13亿人，如像电影中每家生四个小孩，能为GDP做出很大贡献。有人才有人干活，才有人消费，所以人口数量是经济的基础。而人口年龄更是经济发展的关键，年轻人处于劳动力充沛的阶段，是养家糊口和消费的主体。如果一个国家的人口年轻，那国家的发展潜力就比较大。在全球老龄化的今天，印度是人口最为年轻的国家之一， 46%的人口低于25岁。到2020年，全球13个国家将成为“超高龄”国，即20%以上的人口超过65岁，而印度人口正值壮年。

2020年的中国人口VS印度人口

要想富，先修路——大力投资铁路

当爸爸为了帮助女儿备战而到帕蒂亚拉的国家体育学院附近居住时，为了研究竞争对手的录像，他们驾着摩托车行驶在狭窄的道路上，前往一家“特殊的”录像店好好观战。

道路设施欠佳是印度经济发展的一大限制，而这个状况将在2019年左右得到巨大改善。产能过剩和交通速度缓慢是印度的两个主要问题。交通基础设施对提升效率来说十分重要。印度铁路投资过低，铁路网络少而拥堵，导致印度的运输成本是一般价格的2-3 倍，降低了印度制造业的竞争力。印度未来五年将950亿美元投入到铁路上，加上铁路投资具有乘数效应，预计至 2019年会带来12%的GDP增长。由此带来的效率提高可以改善印度制造业的竞争力，降低公司的存货成本，降低运输的二氧化碳排放。

印度火车是个奇葩的存在

闪电废钞，突如其来——无现金社会打击黑色经济

当吉塔第一次参加与男孩的摔跤比赛后，虽然输了，但获得了五十卢比的现金作为奖励。爸爸一直把这张钞票保管着，这张钞票纪录了两姐妹一路的艰苦卓越的历程，也打动了体育学院的领导，给了她们留在体育学院继续备战的宝贵机会。

印度高度依赖现金，90%的交易使用现金，而2016年底印度进行了一场轰轰烈烈的废钞运动。莫迪在电视讲话中突然废除目前市面上流通的500卢比与1000卢比两款旧版高面值货币，相当于现版50元和100元人民币。印度人民措手不及，争相在钞票作废之前到银行存入现金，印度全境一片混乱。这场号称对黑钱、腐败、假币发起的“金融闪电战”毫无疑问是莫迪强力改革的一部分，体现了他整肃治理、深化改革的决心。虽然此举会给经济带来短期的阵痛，但长期来看有利于资金进入金融体系以提高资金使用效率，尤其是在印度的全国性生物识别项目——Aadhaar实施后，99.99%的印度家庭拥有了银行账户，这将对金融系统产生长远的积极影响。同时，废钞运动也有利于提高税收与整顿洗钱等违法行为。

印度废钞后民众排队换钞

穷则变，变则通——强势总理主导改革

由于国家经费的支持不足，爸爸迫于生计放弃摔跤，成为终身的遗憾。几十年后，不作为的官僚仍没有得到太大改善，当爸爸为帮女儿购买摔跤垫而向体育官员申请经费时，不仅被无情拒绝，还遭到了嘲笑。

印度的官僚和政治体系也是阻碍经济发展重要因素。由于宗教政治文化历史等原因，印度社会异质化严重，中央政府对地方政府控制力极弱。中央政府难以推进统一的改革措施。

强势总理莫迪的上任为统一改革带来的曙光。改革已成为印度民众的期盼，选民赋予了其所在政党——印度人民党足以主导30年改革进程的大权，莫迪成为了印度近年来最具权势的总理。印度人民党此前赢得北方邦的关键选举后，大幅提升了自己在地方议会主导的联邦院中的席位，为经济改革重大议案的通过铺平了道路，包括税制改革、土地法案、海外投资等措施。

印度总理莫迪当选《时代周刊》2016年年度人物

在经历漫长的等待后，莫迪政府执政以来最重要的法案——商品和服务税（GST）法案终于将在2017年7月1日实行。印度复杂的税收体系一直是困扰外国投资者的一大难题。印度有27个邦,各邦都有各自的政府和议会。各邦也都有权力对自己所管辖的商品、服务实施不同的税率和税法。其中，有很多税是被中央和地方重复征收的，印度纳税人过去需要缴纳的税种有：国家增值税、中央消费税、服务税、过境税、入市税等各种繁杂的间接税种。这对市场交易产生了很多不利影响，这也是莫迪政府掌权以来极力推行GST税法改革的重要原因。GST只针对消费环节征税，只有商品被消费时，才会征收税款，并且在印度全国实行统一的税率。目前，大多数发达国家因此都采用这种税制。一句话概括就是，GST的实施可以有效避免重复征税现象，进而有效减轻印度境内企业的税务负担，统一的税制也有助于外国投资者进入印度市场。

印度崛起——股市长期仍具投资价值

除了以上积极因素，再加上印度以国内需求为主的经济结构、互联网渗透度不断增加、目前适度的利率和通胀，印度股市成为热门的投资主题。我们自2016年年初就已看好印度股市，并在2017年年度报告中持短期中性、长期看涨观点。（点此阅读《世界倒带：变与不变——2017年全球投资展望》）2017年年初至今MSCI印度指数已经上涨13.5%，成为表现最好的全球股票市场之一。

在强势的表现之后，印度股市已经成为全球最贵的股市之一，但长期仍然看好。许多利好消息已经被定价在内，印度股市的市盈率达23.3，高于五年平均水平一个标准差。如果想投资印度股票，建议使用投资新兴市场的基金覆盖印度股票；专注于投资印度的基金面临急促下跌的风险，并且流动性较差，整体风格不太进取。同时，投资者需要对冲货币贬值，以及留意估值过高、银行不良债务高企、货币政策收紧以及改革进程不达预期等风险。

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END

Sue Zhang

张粟

高级宏观分析师

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2017年5月第1期

道琼斯指数和标准普尔指数分别上涨1.91％和1.51％，在欧洲的政治风险消退后，市场仍对更好的全球增长抱有希望。美国一季度GDP仅增长0.7%，创三年最低增速，主要原因是由退税延后导致的消费者支出放缓和统计上的季节性调整。但是，调查数据是向好的，消费者信心创多年来高位，制造业的采购经理指数（PMI）在扩张，预计美国GDP增速将在第二季度反弹，全年约为2%。美国两党就1.1万亿美元支出法案达成临时协议，以维持政府运行至9月30日。这份协议消除了政府在5月5日之后关门的风险，将为特朗普在新增国防支出方面提供数十亿美元的资金，并为加强边境安全提供15亿美元，不过其中并不包括美墨边境隔离墙的建造费用。特朗普为了达成此协议，可能在减税计划上做了让步。特朗普公布税收改革草案，其中部分亮点包括：将公司税率从35%下调至15%；转向属地税收系统，向美国公司在美国的收入征税；为吸引公司将海外利润转回美国，将推出一次性的税收措施。市场对此反应平淡，主要问题在于其没有回答如何在减税的情况下，不推高赤字，维持税收中性，从而使得法案能够顺利通过国会。该草案缺乏了两个重要条款, 边境调节税及净利息扣抵消除，还有汇回税税率的缺失意味着串联基建及税改的关键点其实是不确定的。新医保法案因未获得足够选票，众议院领导人决定暂不对新医保议案投票，但对5月1日当周投票持开放态度。特朗普推翻了之前退出北美自由贸易协定的说法，改为重新协商北美自由贸易协定，并得到了加拿大和墨西哥两国总统的同意。美国科技巨头陆续公布财报，亚马逊盈利超预期，云业务表现抢眼；谷歌母公司Alphabet未受广告抵制打击，盈利优于预期；微软收入略不及预期，云业务成增长亮眼。虽然在近期也许将出现短暂的停滞，但我们认为美国权益将从目前的水平进一步上涨。

上证综合指数下跌0.58％，监管层层收紧之后，沪深两市双双创下年内最大月度跌幅。加强监管仍是中国大陆金融市场的重点，中国国家主席习近平强调，金融安全是国家安全的重要组成部分，是经济平稳健康发展的重要基础；中共中央政治局会议也强调了维护金融安全的重要性，如此高调非常罕见。中国4月官方制造业PMI 51.2，连续9个月位于荣枯线上方。恒生指数上升2.38％，上周四上涨至20个月高位。因为友邦保险（AIA）公布的第一季度业绩超过市场预期，股价大涨8.2％。此外，瑞声科技(AAC Technologies Holdings)股价也有所上涨，由于预期苹果公司供应商的盈利可能会随着下一代iPhone的推出而进一步提升。

欧洲斯托克指数上升3.47％，为12个月最好，因为法国大选在第一轮后，政治风险有所降低。美银美林EPFR每周资金流动报告显示，上周流入欧洲股市的资金大约有24亿美元，创下2015年9月以来的最高水平，这是欧股连续第五周资金流入。马克龙及勒庞进入法国总统大选的第二轮，之前竞选对手大部分转向马克龙。Opinionway每日民调显示，马克龙将在法国大选第二轮投票中以61%的支持率击败勒庞。如果马克龙在第二轮获胜，我们预计欧洲股市将上涨，并将在短期内支持欧元。反之亦然。欧元区4月CPI同比初值1.9%，高于预期1.8%，触及欧央行的通胀目标。核心CPI同比初值1.2%，好于预期1%，创4年新高。但欧洲央行仍宣布，维持三大利率不变，每月QE规模依照先前计划调整为600亿欧元。欧洲央行行长德拉吉在发布会上称，经济指标表明复苏变得越来越牢固，经济下行风险进一步消散。但他同时称，仍需实施非常宽松的货币政策，央行对当前通胀趋势的信心不足。另外，在英国不参会的情况下，欧盟27个成员国领导人一致通过了未来两年英国“脱欧”谈判的准则，用时还不到15分钟，显示出了各国在英国脱欧问题上的一致态度。欧盟将采取分阶段谈判的办法，在协商未来欧盟与英国的贸易等关系之前，双方必须首先在公民权利、财政和边界等问题的谈判上取得进展，准则还强调了保持单一市场的完整性、成员国统一的谈判立场等核心原则。长期来看，由于法国第二轮选举和德国大选仍存在不确定性，我们对欧元区权益仍持谨慎态度。

美国10年期国债收益率（对联邦基金利率的预期变化敏感）上涨0.47％至2.28％，由于美国财长努钦称美国出售超长期的国债“可能绝对合理”。我们认为美国10年期国债在中期内将上涨至3％。

美元指数从99.98下跌0.93％至99.05，美元没有对税改做出太大反应的原因是，税改草案的要点已经提前泄露或公布，市场已经将此定价在内。

美元兑欧元下跌1.58％至0.9178，由于美元走弱，法国大选第一轮后欧洲的政治不确定性放缓，以及投资者对欧洲权益的风险偏好上升。

美元兑日元上涨2.20％至111.49，因为政治不确定性放缓，日元避险需求下降，市场重新回到偏好风险资产的模式。日本央行维持货币政策不变，日本央行将2017财年通胀预期自1.5%下调至1.4%，维持2018财年1.7%的预期不变。

石油期货下跌0.58％至49.33美元，美国能源信息署（EIA）数据显示，美国2月原油产出增长2.2%，至903万桶/日，创2016年3月份以来新高。利比亚两大油田重启，原油产量准备自当前的49.1万桶/天逐步增产。俄罗斯对延长减产的态度不明，据俄罗斯石油官员和油企高层透露，若同OPEC之间的减产协议无法顺利在6月得以延续，该国的石油产量将反弹至30年新高。另外，美国页岩油恢复生产速度难测、委内瑞拉需求可能减少也使油价承压。我们认为石油将短期内在48至52美元的交易范围内。随着全球经济增长回升，2017年下半年石油价格或将上涨。我们将继续监测油价和供过于求的现象。

2017年第一只黑天鹅？法国大选结果将在本周末揭晓

继英国脱欧，美国大选和意大利修宪公投后，法国大选是接下来最重要的全球政治事件。法国定于５月７日举行总统选举第二轮投票，在极右翼候选人玛丽娜·勒庞和中间派候选人埃马纽埃尔·马克龙中，胜者将成为下任总统。

英国无论是货币联盟还是申根协议其实都在欧盟之外，所以英国脱欧对欧盟的冲击仅限于双边贸易的交易成本。法国对欧盟的重要性远大于英国，欧盟内部的核心权力掌握在德国和法国的手中。如果法国脱欧，德国将独木难支。

法国大选第一轮中，马克龙和勒庞进入第二轮决胜。马克龙得票率23.75%，勒庞21.53%，勒庞对马克龙仅有约2%的劣势，但市场却开始欢呼马克龙的胜利，股市债市汇市齐飞。在很大程度上，这是因为第一轮结果与民调结果几乎吻合，让民调夺回在英国脱欧和美国大选中丢失的可信度。而民调显示第二轮，马克龙将以60%：40%的大比例优势战胜勒庞。根据市场的反应和定价，勒庞落败已成既定事实。然而，市场一定准确吗？从英国脱欧到美国大选，我们知道，市场没有这种预知未来的能力。而超过市场预期之外的，才是黑天鹅。

从竞选策略上勒庞和特朗普极为相似，反移民，向高失业地区和人群示好，获得的结果也很相似，支持勒庞的地区实际占了法国领土的60%以上。与特朗普不同的是，法国采取的是直选制度，而非选举人票制度，特朗普就是沾了选举人票制度的光，普选票方面特朗普比希拉里少了200万张票，却赢得了选举。因为特朗普采取了农村包围城市的策略，在占地盘方面胜出。

第一轮大选后，勒庞正在“改变”策略，首先，从国民阵线党魁的位置上暂时隐退，专心选举，这一举动试图淡化自己代表极右翼党派的形象，有助于通过自己代表法国的主张，吸引到更多中间派，特别是中右倾向的选民。第二，“继承”前候选人菲永的衣钵，比如称马克龙为“小奥朗德”，一方面是吸引原来支持菲永的选民，另一方面则是有效的打击马克龙，毕竟他的政策在很多方面确实是奥朗德政府的延续。第三，勒庞一贯持反欧盟，反移民主张，并承诺竞选后就法国是否留在欧盟中举行全民公投，法国版Frexit，另一大政策主张是退出欧元区。但4月29日“国民阵线”公布的最新文件将“弃用欧元”排除在勒庞的优先任务之外。原因可能是因为勒庞想吸引老年选民，因为这部分选民担忧弃用欧元，回归法郎后，他们的养老金会受到影响。尽管退出欧元区已经不是优先任务，但她依然有意逐步弃用欧元。

虽然目前市场定价认为，有没有第二轮的结果都是一样的。欧元甚至已经将马克龙胜选计入定价。但民调的60%：40%的预测是勒庞改进策略前的结果。这些策略改进是否会奏效呢？

这里需要分析一下第一轮选举后的掉票情况：在第一轮选举结束后，前四大候选人的得票率分别为：马克龙23.75%，勒庞21.53%，菲永19.9%，梅朗雄19.64%，哈蒙6.4%，其他6名候选人8.77%。梅朗雄近20%的选票可能都将转向支持马克龙，因为一方面梅朗雄属于极左，相较极右的勒庞，中间派的马克龙更受欢迎。更重要的是梅朗雄的支持者几乎都是移民、移民后裔和支持移民的选民，和勒庞反移民的主张水火不容。而社会党候选人哈蒙6.4%的选票也会归属马克龙，因为马克龙的政策由社会党的影子。根据第一轮的情况来看，马克龙已经取得了50%的支持率。

也就是说勒庞需要争取到其他所有候选人掉落的选票，才能有进入爱丽舍宫的资格。这一“不可能完成的任务”是否有完成的可能呢？回顾一下美国大选前，在美国“总统选举团”538名成员中，要赢得大选至少要拿下270票，而希拉里在大选前预测能“稳拿“的选举人票有268票，距离达到270票仅一步之遥。而特朗普需要拿下全部6个摇摆州才能实现逆转。结果特朗普以306票对232票的优势赢得了大选。

民调所提供的数据是令人质疑的。在第一轮民调中，当选民被问及如果他们的候选人失败，他们将在第二轮票投给谁时，回答“不知道”的占比高达42%。他们都表示将取决于谁将进入第二轮。这可能是由于很多人不想承认将会投票给勒庞，正如在美国大选中发生的情形一样。因为勒庞对移民态度强硬，尤其是穆斯林移民。政治立场的正确性很可能导致选民在民调中撒谎，民粹主义候选人可能将得益于这些隐藏的“害羞”选票。

相较于市场对马克龙的乐观，勒庞当选的情形更值得市场参与者关注，不论用于规避风险抑或押注小概率事件。一旦勒庞当选，当前热门的基于政治风险消退和经济增速加快而增持欧洲权益的交易主题则要画上一个大问号。同样的欧元也将重挫以反映摇摇欲坠的欧元区前景。石油价格也可能因欧盟经济前景的阴影再次受到打压，但日元、黄金和美元则可能上涨。市场有强烈的一致预期时，押注小概率事件成本很低，收益也会很高。如果没有把握住英国退欧和美国大选，或许此次法国第二轮大选是又一次时间窗口。

未来一周重要事件

5月1日： 美国PCE价格指数，制造业采购经理人指数

5月2日： 欧元区失业率；中国财新制造业采购经理；澳大利亚央行利率决定

5月3日： 联邦公开市场委员会会议公告；欧元区一季度GDP

5月5日： 美国就业报告

5月7日： 法国第二轮总统选举；中国外汇储备

预计联邦公开市场委员会维持利率不变，市场将关注美联储关于下一个加息时点的任何指引。预计欧元区失业率将下降，1季度GDP增长率将上涨，再次确认经济的上行趋势。由于冬天天气原因在3月略有放缓后，预计美国4月份工资增长将有所回升。中国经济在1季度同比增长6.9％，4月份国家统计局PMI和财新PMI（制造业和服务业）将为这个势头能否持续提供判断信息。预计澳大利亚央行将维持利率不变。

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