家族•观点 | 家族财富管理路线图：家族投资框架构建流程
【导读】《家族办公室与财富管理——家族财富保护、管理与传承》在承继《中国家族办公室》所提出的家族（企业）保护、管理与传承的框架下，提炼出“家族生态系统”这一全视角家族审视体系，清晰地界定出四大家族资本（人力资本、文化资本、金融资本和社会资本）与八大家族子系统（治理系统、投资系统、法务系统、税务系统、风控系统、教育系统、慈善系统和生活系统），并从金融资本的视角深入剖析家族各系统与金融资本之间的联动关系，系统阐释家族生态系统运作机理，给出四大资本维系、增长与交接的路线图。
成功的家族财富管理依赖于一套完善的实施流程，这一流程环环相扣，任何一个环节没有处理好，都会导致家族承担不必要的投资风险。家族财富管理需要以家族为中心，通过定制化的资产配置策略完成家族金融资本的全球化投资。为了实现上述目标，下述的十个步骤缺一不可。
框架构建步骤一：理解家族特质
家族财富管理的起点是理解，这一过程将会非常广泛，以确保家族办公室提供的建议能够最切合家族的特殊情况。这一过程不仅包括考察家族的成员基本投资目标、整体财务状况、已有财务计划分析，更考察家族成员的广泛的偏好和价值观，以及他们在投资方面的知识和经验水平。
家族所讨论的基本目标往往比较模糊，大致包括自己与家人的花销、继承人的财产、慈善与公益组织的捐赠等。家族收支状况主要包括当前的收入与支出、资产与债务、重要的项目、公司、期权、私募股权等。财务计划则包括通货膨胀与资产回报率的相关假设、目前的投资、收入、储蓄、其他收入的总结、已有的保险、预算、信托与遗产、税收、公益与慈善计划等。此时并不需要对这些目标和状态进一步进行讨论，在这一步骤中，做一个合格的聆听者与记录者更为重要。
讨论后将与家族就进一步的计划安排做一些介绍，建立起家族对家族办公室财富管理业务的初步预期，并为进一步的工作计划制定时间表。
框架构建步骤二：部署全球化投资者教育计划
由于中国境内资本市场与全球资本市场处于不同的发展阶段，家族过去的境内投资经验无法适应全球投资的需要，此时凸显了全球化投资者教育计划的重要意义。该计划旨在与家族就全球投资所必备的金融知识与经验进行分享，建立起共同的对话平台，协助家族向全球化投资者迈出第一步。
追踪全球资本市场的发展逻辑，理解全球资本市场动态，需要至少五个维度的认知，分别是价格如何反映并回应信息、资产回报的分布特征、资产回报之间的联系、回报如何弥补风险、风险—收益交换效率。除此之外，境外投资者数十年的经验与洞见也为中国家族的全球投资提供了宝贵参考，通过对历史经验的梳理与总结，在这一教育计划中可以就个人投资者的行为特征、金融市场特征等与家族投资者进行分享。同时，作为目前金融学科学术研究的前沿领域，行为金融学的研究成果也能够帮助家族预见性地理解自身心理与行为特征。
框架构建步骤三：确定家族目标与限制
家族的财务目标往往比较模糊，缺乏财务目标的三个要素：时间、金额与优先顺序。家族财富管理的首要工作就是帮助家族厘清其相关目标所涉及的问题，如防范突然导致财务灭失的风险、为未投保部分风险准备应急基金、子女的大学教育、美满婚姻、全球别墅购置、豪华游艇及环游世界等。在家族明确了其目标的时间与金额特征后，再对这些目标进行优先顺序排序。
但是，实现这些目标往往涉及不同程度的限制，在对限制的讨论部分，需要首先评估家族对投资风险的态度。使用风险状况调查工具，将家族风险量化分级。这一风险分级并不是一个明确的最终的风险评级，这项工作的目标是提供一个与家族就其风险态度进行讨论的起点，考察家族对可能的投资损失的接受能力和意愿。家族的风险容忍度是重要的约束，也是动态的，会随着市场和家族境况的变化而变化，因此，在提出财富管理规划方案之前，也需要和家族分享同样的风险理念。
在其他限制方面，考察家族的现金流需求与资本需求。通过兼顾整体利润最大化与投资的灵活性，以满足家族期望的根据通货膨胀进行的现金流调整需要。在资本需求分析中，以真实的收益估计为基础，投资期限（比如死亡率）也基于独特的家族健康史，同时考察家族的税收状况、资本再生能力与财富水平。通过理性客观分析，最终与家族的预期达成平衡，以此为基础进行财富管理规划。财富管理者的目标是在家族目标与限制的框架下，匹配对应的投资类型，以清晰化家族与家族成员的人生财务安排。
框架构建步骤四：全球资产配置战略设计
资产配置方案是影响投资组合长期绩效的首要决定因素，需至少按年度由家族投资委员会制定于审查。比较合适的投资组合应该是MMM组合，即由多元资产管理人(Multi-Manager)，多类型资产(Multi-asset)和多投资风格(Multi-style)组成的均衡投资组合。
在资产配置战略设计过程中，采用数学最优化技术，通过对不同资产类型的风险收益属性进行充分发掘，并依靠统计技术对其相关性进行分析，在考虑相关约束条件后，结合家族风险承受能力与收益目标，选择最具有有效性的资产配置策略。
框架构建步骤五：制定家族投资政策声明书（IPS）
家族投资政策声明书(IPS)将以书面的形式制定，并按照家族的需求进行定制化开发。其中涉及家族投资哲学，波动性和风险承受度，家族投资目标，流动性限制，投资期限限制，投资结构考虑，投资政策考虑，责任的授权与代表，允许的投资范围，雇佣、监控和解雇资产管理人政策，投资业绩衡量标准，资产配置方案，再平衡方案，利益冲突披露以及家族要求的特殊情况等。
框架构建步骤六：筛选全球投资标的
对投资标的的筛选，要在资产配置战略的框架下完成。全球范围公共领域和机构投资品可以成为多种资产类别投资组合管理的有效选择。当前的全球投资环境愈加复杂，家族投资者需要综观市场和投资种类，紧密跟踪时势变化，并通过一个包含全球股票、债券、商品及货币的均衡投资组合，分散投资风险，保有购买力。
选择全球投资标的，需要在标的资产种类以及资产管理人两个层面进行信息的审查。就资产种类而言，包括资产大类的基本特点、心理层面因素、风险—收益特征、相关系数、资产估值、阿尔法潜力、操作因素等，而在资产管理人层面，则包括投资哲学、资源利用情况、投资表现、风险管理策略、相关系数、费用和开支审查、税收考量及操作因素等。通过定性分析和定量分析的结合，将所有的分析结果汇总并在投资委员会会议上予以讨论，并最终决定是否进行配置。
框架构建步骤七：设计境内外投资结构
考虑到家族的不同投资实体可能处于不同的法域，会涉及不同程度的监管、纳税与投资限制，家族的境内外投资结构是进行全球化资产管理实施过程中必不可少的环节。可能涉及的境内外投资结构包括境内信托、境外信托、家族控股公司、家族合伙企业、保险计划、基金专户、移民投资账户、FOF、MOM等。需要额外注意的是，在设计境内外投资结构，考虑家族投资税务筹划方面，一个很重要的目标应该是税后收益的最大化，而不是纳税额的最小化。
这一过程涉及诸多法律与税务问题，因此需要投资、法律和税务领域的专业人士通力合作， 对各种需要考虑的因素权衡利弊，最终做出最佳安排。
框架构建步骤八：资产配置战术设计
资产配置战术主要用于指导投资组合构建与交易过程，按照季度或更短的时间由家族办公室投资理事会制定，并不定期地对其进行审查和调整。通过对社会环境、市场周期、情景分析、投资者偏好与金融市场的具体分析，估计中短期经济事件、资产估值和实际组合风险因子，通过积极的资产管理调整，把握市场波动等带来的投资机会，通过在对家族资产配置框架范围内的积极偏离获取风险溢价。
框架构建步骤九：动态调整投资组合
对投资组合的动态调整是一个持续的过程，需要充分考虑家族状况、家族投资政策声明书、金融市场环境与投资组合标的的不同变化。针对家族方面，这一过程需要适当对家族状况进行定期评估，以确定家族是否逐渐接近其所确定的财富管理的目标。这其中包括按照新的假设条件，以及家族环境或目标的变化， 进而对家族的投资框架进行适当调整。同时对家族进行持续的培训，保持对家族期望值变动的敏感性，坚持以实现家族目标为宗旨，而不是片面地追求投资组合的业绩表现。
针对市场变化方面，主要包括资产配置战术的执行、投资组合的再平衡与投资组合风险管理。资产配置战术经过家族办公室投资理事会制定完成后，由交易部门相机决策执行。同时根据市场变化和家族投资政策声明书(IPS)的要求，在充分考虑税收和交易成本之后，恰当地进行再平衡操作。而针对投资活动中的市场、信用、操作、流动性、战略、法律、声誉和国家等各种风险，需要构建行之有效的风险管理策略，贯穿于财富管理的前、中、后各个环节，并有针对性地通过合适的金融工具进行对冲操作，主动进行下行风险管理。
框架构建步骤十： 汇报分析投资业绩
在业绩汇报方面，将综合上文所述的所有知识与工作，通过IT系统汇总所有投资组合的所有信息。通过整合家族所有组合的情况，在一份业绩报告中将所有信息予以呈现，为家族提供一个完整把握家族自身投资情况的珍贵机会。同时需要财富顾问运用若干恰当的数学工具，如标准差、总收益、夏普比率、久期与凸性等，对投资组合表现予以深入客观的分析。可能的报告内容包括市场概况、家族投资组合持仓情况、投资组合波动分析、投资组合收益归因、投资标的分析报告、历史交易统计、再平衡过程、交易成本与费用等信息，上述内容与分析都将在家族投资委员会会议上予以讨论。
至此，笔者已经构建了一个完整的家族财富管理路线图，这一过程并不是“黑箱”操作，家族办公室的财富管理也尤其推崇这一过程的独立性与透明性。但是，顺利实现这一过程并不是一件简单的事，除了需要家族办公室将投资知识、经验、大型金融机构才能够使用的技术与模型、财富管理的智慧等融为一体，更需要家族的深入参与与紧密合作，如此才能实现家族目标。
（来源：《家族办公室与财富管理——家族财富保护、管理与传承》，作者：家族世代 蒋松丞）
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