2017年3月第4期

道琼斯指数和标准普尔指数在上周分别下跌1.52％和1.44％，投资者等待着美国众议院对唐纳德·特朗普医疗保险法案的投票。后来，共和党人同意撤回特朗普的美国医疗保健法案（AHCA）。这可能导致金融市场短期的下调。不过，我们认为这将是买入的机会，我们相信国会在年底前仍然可以进行税收改革。

上证综合指数上涨1％，恒生指数上涨0.2％。腾讯和平安保险盈利良好，全球指数公司MSCI发布修订后的提案建议将A股纳入新兴市场指数，这些都提振了市场情绪。在中国人民银行提升短期利率后，中国银行间市场收紧，之后中国人民银行注入资金以抚慰市场。此外，由于美元疲弱（美国通胀可能放缓和美联储加息必要性减少导致）反而对新兴市场资产有利。我们认为今年上证综合指数可以上涨到更高。

欧洲斯托克指数上周下跌0.12％。英国首相特雷莎·梅将在周三公布英国退欧计划。欧洲央行最后一次向银行提供低息长期贷款的操作中，需求较预期强劲。欧洲PMI数据强劲。但鉴于长期的全球经济前景和即将到来的法国和德国选举，我们对欧洲权益持谨慎态度。

美国10年期国债收益率（对联邦基金利率预期变化敏感）下跌3.53％，至2.41％。特朗普的医疗保健法案没有通过，市场对总统执行削减税收和提高基础设施支出的能力感到担忧。因此，这可能会减少对美联储行动的必要性。美国10年期国债在中期内将上涨至3％。

美元指数从100.3下跌0.7％至99.63，因为投资者关注美国众议院对唐纳德·特朗普医保法案的投票。

美元兑欧元上周下跌0.55％至0.9261，因为投资者关注美国众议院对唐纳德·特朗普医保法案的投票。

美元兑日元上周下跌1.21％至111.34，因为投资者关注美国众议院对唐纳德·特朗普医保法案的投票，美元走弱让作为安全资产的日元上升至四个月高点。

石油期货本周下跌1.66％至47.97美元，由于特朗普医改法案撤回，投资者对其日后能否顺利推行新政策的信心动摇，尤其是一些减税和基建的政策，或许会导致石油需求减少；另一方面美国原油库存增加大超预期，OPEC最近商讨还未有进一步减产举措，此外还有市场层面的投机多头盘整，共同促使油价下跌。我们认为短期内油价将在48至52美元之间波动，我们将继续监测石油价格和供过于求的现象。

黄金作为避险资产，由于上周美元走弱，黄金上涨1.16％至1,243.57美元。

石油价格下跌为能源类资产配置创造机会

2017年早些时候，供给与需求对油价有支撑。期货市场的投机交易也导致原油价格上涨，预计石油输出国组织（OPEC）和非欧佩克国家将实施减产。但美国原油库存量持续增加，最近一周大增约820万桶，约为原先预估值的四倍。出于对创纪录水平的投机交易仓位、美国供应不断上涨担忧和对减产遵循力度的怀疑引发了石油近期的价格下跌。投机仓位的进一步出售可能会在短期内进一步打压价格。UBS认为最近的急跌势头，更可能来自去年11月OPEC减产协议后创新高的投机多头部位整理，而非来自于美国原油库存意外跳增。

石油价格难以预测，因为减产取决于不确定的政治环境。在接下来的几个月里，更可能看到石油交易大部分时间是横向波动的。欧佩克成员国在削减石油生产方面表现出纪律性，随着炼油厂的采购量增加，美国的库存增长将很快就会稳定下来。全球需求在通货膨胀中也有可能上升。

伴随着油价大幅下跌，能源相关资产近期似乎过度下调。相信这将为精选的能源类股票和债券创造机会。

2017年年初，油价在较窄的区间内波动；这个月，油价开始下跌。对供过于求的担忧导致押注原油价格上涨的投机交易创纪录的抛售。然而，市场似乎将过多的悲观情绪定价在能源股之内。如图所示，石油和全球能源股之间的表现差距不断增加。

能源股似乎反映了更为看跌的价格前景，这为投资创造了机会。美国的页岩公司是不错的机会，它们在削减成本、改进技术和面临更宽松的监管前景；综合能源公司提供了多元化潜力，包括相对便宜的欧洲石油公司；在最近的抛售后，高收益能源债券提供了更好的价值；勘探公司的债券也是较好的投资机会，因为其有吸引力的收益率和良好的资产负债表。 

未来一周重要事件

3月29日：英国计划触发“里斯本条约”第50条

3月31日：欧元区通货膨胀；芝加哥PMI

触发“里斯本条约”第五十条是英国退欧的漫长进程的第一步。到目前为止，英国经济和金融市场呈现快速增长，但不确定性高企，前景不明朗。

2017年3月第3期

道琼斯指数和标准普尔指数上周分别上涨0.1％和0.2％，美联储将其基准利率目标上调0.25%，至0.75%——1%。加息符合我们的预期，而美国权益承受住了加息也符合我们上周的判断。我们的基准情形是美联储今年加息三次，随后的加息很可能在6月和9月发生。我们认为美国权益可以从当前水平升至新高，当然，在这之前可能会有短暂停顿。

上证综指上周上涨0.8％，恒生指数上涨3.2％。中国人民银行的加息倾向，使投资者对于经济向好抱有希望。恒生指数上周升至24,309.93，周四和周五的交易量升至1000亿港元以上，由于乐观情绪和中国大陆资金流入增加。新兴市场权益由于美元指数下跌0.9%而上涨。我们认为中国权益今年可以升至更高。

欧洲权益上周上涨0.9%，荷兰大选马克吕特领导的保守派获胜，缓解了但无法彻底消除各方对欧洲民粹主义愈演愈烈的担忧。我们出于对长期全球经济前景和即将到来的法国和德国大选担忧，对欧洲权益保持谨慎。

美国10年期国债收益率（对联邦基金利率的预期变化敏感）下降2.9％至2.5％，由于市场不认为后续会有激进的加息行动。我们认为美国10年期国债收益率将在中期内上升至3％。

美元指数由101.25下跌0.9％至100.3，由于市场不认为后续会有激进的加息行动。

美元兑欧元上周下跌0.6%至0.9312，因美元疲软，荷兰大选利好，以及欧洲经济显示出改善的迹象。

美元兑日元上周下跌1.8%至112.7，因美元疲软，市场不认为后续会有激进的加息行动。

上周石油期货上涨0.6%至48.8美元。石油价格低于50美元，因为投资者对于欧佩克减产持怀疑态度。我们认为短期内其将在48美元-52美元之间波动，在2017年下半年，随着全球增长回升，石油价格有望进一步走强。我们将继续监测石油价格和供大于求的现象。

黄金是避险资产，由于美元下跌，上周上涨2.0％至1,229.26美元。

荷兰大选结果缓解，但并未消除市场对民粹主义的忧虑

马克吕特所在的保守派自由民主人民党在荷兰大选中以明显优势获胜，在重要的法国大选举行之前，荷兰大选结果能够缓解但无法彻底消除各方对欧洲民粹主义愈演愈烈的担忧。

荷兰大选是今年欧洲繁忙政治议程中的首次考验，有“荷兰特朗普”之称基尔特维尔德斯此前曾表示，如果他所领导的自由党当政，将会带领荷兰退欧，并禁止穆斯林国家的公民移民到荷兰，还提出增加老龄化相关社会支出、削减所得税、延长退休年龄到65岁等政策。在大选之前，自由党在民调中的表现，让不少投资者捏了一把汗。由于荷兰大选是欧洲一系列大选中的首个选举，如果基尔特维尔德斯胜选，将会被解读为反欧盟的力量逐步获得政治势力的信号，随后的法国大选、德国大选乃至意大利大选，都将会受到影响。

该国在投票改选未来4年的下议院席位中，荷兰首相马克吕特（Mark Rutte）领导的自由民主党打败“荷兰特朗普”基尔特维尔德斯（Geert Wilders）领导的极右翼自由党，赢得议会选举，从而让欧洲各国松了一口气，在150个席位的议会中赢得33个席位。基尔特威尔德斯的极右翼自由党位居其后，以20个席位的结果名列第二，仍高于该党在2012年大选中取得的12个席位，但略微低于竞选最后几日民意调查显示的数量。本次大选的投票率超过80%，为30年来最高水平。马克吕特将继续担任荷兰首相。

展望未来，荷兰选举的积极结果将是一个缓和信号，意味着民粹主义者不再继续从欧洲寻求动力。这通过市场积极的反应获得印证：欧元在大选结果公布之后走强，欧洲股市也有所上涨。勒庞当选法国总统在4月23日首轮选举之前仍是风险，随着竞选活动未来几周进入白热化，市场将继续对这位极右翼候选人所获支持发生的变化保持敏感。就这一点而言，荷兰本次选举结果与民意调查预测（见图） 相对接近的事实应使市场观察者重新相信，继英国退出欧盟和美国总统大选之前相当不准的预测之后，民意调查仍有能力精确捕捉未确定的政治支持力量。

未来一周重要事件

3月22日：日本贸易平衡数据

3月23日：欧元区和德国消费者信心；美联储主席耶伦讲话

3月24日：全球PMI，美国耐用品订单

关于【和丰家族办公室】

和丰家族办公室是中国首家全面构建家族办公室服务体系的专业机构，中国家族办公室行业领航者。

和丰家族办公室坚守行业本质，还原行业本真，从家族立场、独立视角出发，全面整合全球一流的学术平台、国际成熟的理论与方法体系、境内外法律、税务、金融、治理、信托、保险、教育等跨专业领域顶级专家，作为家族智囊团，为家族构筑健康、稳定、充满活力的家族生态系统，传承家族责任与荣耀，做家族世代信任的同行者。

“本立道生，家和世丰”，和丰家族办公室以北京总部，香港全球财富规划与资产管理中心，以及横跨欧洲、美洲和亚洲离岸地与金融中心的业务执行平台战略布局，不仅协助家族以简驭繁，穿越时代起伏，更致力于实现和维护中国家族跨代际的使命和价值观。

关于【和丰家族办公室资产管理部】

家族办公室(Family Office)在国际金融市场中是与主权财富基金（SWFs）、社会保障基金、大学基金、退休与养老基金等机构投资者相似的专注服务于超高净值私人投资者的买方投资机构。和丰家族办公室资产管理部以横跨欧洲、美洲和亚洲的全球布局兼顾环球视野与本土智慧，统筹境内外投资市场，为大中华区家族与私人投资者提供定制化的全球资产配置与全权委托资产管理服务。核心团队成员曾在北美、欧洲、香港、大陆地区具有多年的全球资产管理、投资银行和家族财富管理经验。

2017年3月第2期

道琼斯指数和标准普尔指数上周分别下跌了0.5%和0.4%，美国经济增长的迹象为美联储提高利率扫清了障碍，但并未强到足以迫使其加快未来货币紧缩步伐的程度。除了加息外，美联储还有一项任务——收缩资产负债表，有可能在本次加息中提及。考虑到市场并未有激进加息预期，美国经济增长稳健，以及或有的特朗普经济刺激政策，我们认为美国权益可以在当前水平升至更高。

上证综指本周下跌0.2%，恒生指数上涨0.1%，主要担心美中政治紧张局势将对人民币造成压力。但我们看到中国经济有改善迹象，投资者对更好的经济数据和特朗普对一个中国政策承诺表示乐观，通过对长期债务可持续性和短期增长的平衡取舍，以及进一步收紧资本管控与提高短期利率，中国仍对经济形势有足够的控制力。我们认为上证综指今年将上涨。

欧洲斯托克指数本周上涨0.4%，欧洲经济显示出改善的迹象，因为有消息称欧洲央行的决策者在债券购买计划结束前考虑他们提高利率的能力。由于长期全球经济前景和即将到来的法国和德国选举，我们对欧洲权益保持谨慎。

美国10年期国债收益率（对联邦基金利率预期变化敏感）上周上涨3.9%至2.6%。我们认为美国10年期国债收益率将在中期上升至3%。

美元指数从101.54下跌0.3%至101.25，虽然最近的美国经济数据，尤其是劳动就业数据都比预期好，但工资增长仍不如预期，所以市场不认为后续会有激进的加息行动。

美元对欧元上周下跌0.47%至0.9369，因为欧洲经济显示出改善的迹象。

美元兑日元上周上涨0.7%至114.79，预计日本央行在周四的政策决议中保持其利率和收益率曲线政策不变。

由于美国钻探公司继续活跃增加产出，石油期货价格下跌9.1%至48.5美元，打击了欧佩克降低全球产能过剩的努力。然而特朗普很可能实施积极增长政策，对能源部门是积极的。我们认为短期内油价将在48美元-52美元之间波动。我们将继续监测石油价格和供大于求的现象。

黄金作为避险资产，上周下跌2.4%至1204.64美元，因为投资者几乎肯定美联储将加息。

美国股市可以承受住加息

美联储官员的言论令市场打消了其在3月15日联邦公开市场委员会上加息的怀疑。目前市场的价格反映本月加息几乎已成定局。

由于美联储有可能比预期更早加息，投资者关心是否应该趁此机会降低股票仓位，尤其是考虑到美国以及全球股市年初迄今一直表现强劲，但以下原因使美联储的此次加息给市场带来的冲击有限。

虽然美国经济接近于实现美联储的就业和通胀目标，但还很少有证据证明美联储的立场彻底转为鹰派。主席耶伦坚称美联储并未“落后于曲线”，而市场对今年加息预期的变化还主要体现为加息时机（更早），在加息幅度上有小幅上涨（1年期市场隐含政策利率从耶伦讲话前的1.34升至1.40），但并不剧烈。

美国和全球宏观指标继续超过预期，美国花旗经济意外指数接近2014年以来的最佳水平，而全球经济意外指数也达到2010年以来最佳。即便贷款成本上升，企业违约率仍将维持低位。预计未来12个月美国高收益债券发行人的违约率保持在2.5%附近，低于过去28年均值3.6%。

作为“特朗普交易”主题仍未过时，公司税的下调可能推动企业盈利在未来几年中提高2-8个百分点，如果汇回国内的海外资金用于回购股票，则盈利还可能进一步上升3-4%。受美国消费走强及油价上涨的提振，今年标普500盈利增速有望达到11%。

本轮加息也可能会带来风险，美联储或许未落后于曲线，但如果美国增长加速，通胀压力上升，情况可能有所不同。根据2月份的ADP就业报告，私人部门新增29.8万个工作岗位，远高于市场预期的18.7万。如果加息步伐加快，可能令市场短期震荡，但由于经济基本面稳固，并不会造成市场崩盘。

未来一周重要事件

3月14日：中国工业生产数据

3月15日：荷兰选举，美联储货币政策声明，美国消费者价格指数（CPI），零售数据

3月16日：日本央行和英国央行政策声明

3月17日：特朗普会面德国总理默克尔，美国工业生产数据

美国的工业生产的硬数据可能会证实最近的调查的软数据，表明美国经济在加速增长。到目前为止，经济活动数据的硬数据没有调查的软数据所暗示的那么强烈，可能是由于硬数据相较于软数据的典型滞后。

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2017年3月第1期

道琼斯和标准普尔上周分别上涨0.88％和0.67％，素有美联储“加息之锚”的PCE物价指数同比增长1.9%，稍逊于预期，但创下四年最大增幅，接近美联储2%的通胀目标，美国2月ISM制造业指数57.7，创2014年8月份以来新高，均为3月加息提供更多筹码；多名美联储官员纷纷表示近期可能加息，上周五耶伦也表示“如果美联储数据继续朝符合预期的方向发展，那么下次会议上加息可能是合适的”，短短一周时间内，市场对于三月加息的预期由40%飙升至90%，除非本周出现大量的市场抛售和美国非农就业数据非常疲弱，美联储在三月份加息将是大概率事件；虽然特朗普在国会联席会议上的政策演讲仍缺乏细节，但是1万亿的财政刺激、减税和增加国防开支等计划获得市场的积极反应，加上压错方向的空头平仓的踩踏效应，美国权益在特朗普演讲后急速拉升，但之后有所回落。我们认为美国权益将上升至新高，但需要密切关注特朗普政策的实施进程及美联储加息节奏。

恒生指数下降1.72％，香港权益受获利了结打压跌至一个月低点，市场担心美国利率上升会推高借贷成本，加上南下资金减少，利空影响大于中国两会的利好消息。但季节性模式、资金流向、再通胀、公司盈利、估值对香港权益有支撑，预计将继续上涨。上证综指下降1.08％，两会利好兑现使获利盘涌出，美国3月加息概率上升增加了人民币贬值与资金流出压力。但良好的经济数据和盈利数据对基本面起到支撑作用，加上中国资本市场改革提速和十九大的政治稳定预期，我们认为上证指数今年将会上涨。

欧洲斯托克指数大幅上涨3.01％, 欧洲权益攀升至15个月高位，因对美国将出台大规模经济刺激计划的乐观情绪升温，以及受益于美国加息的银行股和受益于美国基础设施建设计划的矿业股大幅提振；极右翼政党、国民阵线领导人勒庞在决选投票中的支持率稍有下降，而这则进一步稳定了市场情绪。继制造业之后，欧元区2月服务业PMI也创近六年来新高，再度验证欧元区的经济复苏是可持续且强劲的。同时，受到能源价格大涨的拉动，欧元区2月CPI同比增长了2%，为四年来首次升至欧洲央行目标水平上方，但剔除价格波动较大的能源和食品的核心CPI增速仍为0.9%，欧洲央行行长德拉吉称由油价上涨带来的通胀攀升不可持续，预计欧洲央行不太可能很快收紧货币刺激政策。爱尔兰、西班牙、德国和法国的综合PMI均高于荣枯线，其中法国数据更是创逾五年来新高。但值得注意的是，随着退欧的逐步推进，英国的经济增速和PMI值却创下五个月新低。因欧洲各国民粹主义政府上台的政治风险以及英国脱欧公投的潜在负面影响，我们仍对欧洲权益持谨慎态度。

美国10年期国债收益率（对联邦基金利率预期变化敏感）上涨7.19％至2.48%，因特朗普重提万亿计划和美联储3月加息预期升温。我们认为美国10年期国债将在中期内上升至3％。

美元指数从100.09上升0.45％至101.54，虽然特朗普重提万亿计划和美联储3月加息预期升温，但市场已经充分消化3月加息预期，特朗普政策的具体实施仍存在不确定性。

美元兑欧元下跌0.58％至0.9413，尽管欧元区经济数据不断改善，但今年法国、德国和荷兰将先后举行大选让市场倍感不安，抑制了欧元的表现。法国大选再生变故，虽然最新民意调查显示勒庞的支持率有所下降，但中右翼联盟的共同候选人共和党人菲永目前正深陷其妻子的“空饷门”中，可能退出选举。

美元兑日元上涨1.71％至114.04，因美联储3月加息预期上升，日本央行仍将利率控制在零水平。

石油期货上周下跌1.22％至53.33美元，虽然欧佩克成员2月减产执行率高达94%，其中沙特更超额减产，但俄罗斯的减产协议执行率仅为33%；美国活跃钻井数创2015年10月以来新高，为连续第7周攀升。此外，特朗普可能实施的促进经济增长的政策对能源有积极影响。我们将继续监测石油价格和供大于求的现象。

黄金作为避险资产，上周下跌1.78％至1,234.81美元，因美联储加息预期升温，同时目前市场对法国大选的担忧情绪有所降温。

美联储可能在3月加息

• 继美联储主席耶伦在3月3日的演讲中背书美联储官员的一系列鹰派言论后，我们预计美联储将在3月会议上提升政策利率的目标区间，在2017年共计加息3次。

美联储将在3月14 – 15日的召开央行货币政策会议，在即将进入不能公开发表言论的噤声期前，官员们竭力扭转市场预期。因此，在过去的五个交易日内，市场预期美联储在3月加息的概率从约40％飙升至90％。

联储官员约翰·威廉姆斯和威廉·达德利发表了一系列的鹰派美联储演讲，他们表示，鉴于美国数据坚挺，3月份的会议将考虑加息。不久之后，大鸽派美联储理事、联邦公开市场委员会（FOMC）常任票委布雷纳德也加入了鹰派阵营，称美联储加息可能很快是适宜之举。最后，3月3日美联储主席耶伦明确表示：“在本月晚些时候的会议上，委员会将评估就业和通货膨胀是否继续按照我们的预期进行，在这种情况下，进一步调整联邦资金利率可能是适当的。

从本周到3月15日，基本上只有两个主要数据发布：2月劳动力市场报告（3月10日星期五）和2月通货膨胀报告（3月15日星期三）。两者几乎都不会影响美联储的加息决定：月通货膨胀通常不会有很大变化，整体通货膨胀可能在2月进一步上升。即使是疲软的劳动力市场报告也可能无法阻止3月份的加息，因为其他劳动力市场数据在2月份保持强劲（例如，很低的初始失业救济人数或强劲的商业调查就业数据）。

考虑到所有因素，预期联邦公开市场委员会（FOMC）将在3月会议上将政策利率的目标范围提高25个基点至0.75-1.00％。我们预计美国经济将继续保持强劲增长，劳动力市场进一步改善。与此同时，核心通胀将可能保持在逐步上升的趋势。因此，预计美联储可能会在2017年总共加息三次。如财政刺激措施超出预期，今年甚至可能加息三次以上。有趣的是，虽然市场预期美联储的加息周期提前，但他们并不认为加息步伐将会普遍加快（见图表）。然而，如上周加息预期的急速变化显示，市场价格/预期可以很快调整。

未来一周重要事件

3月8日：德国工业生产数据；日本GDP；英国春季预算；中国贸易差额

3月9日：欧洲中央银行（ECB）货币政策公告；中国通胀数据

3月10日：美国就业报告

美国稳定的就业报告可以巩固3月美联储加息的可能性， 欧洲央行更新的通胀预测也将是关键，市场将消化中国的2017年经济蓝图。

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和丰家族办公室坚守行业本质，还原行业本真，从家族立场、独立视角出发，全面整合全球一流的学术平台、国际成熟的理论与方法体系、境内外法律、税务、金融、治理、信托、保险、教育等跨专业领域顶级专家，作为家族智囊团，为家族构筑健康、稳定、充满活力的家族生态系统，传承家族责任与荣耀，做家族世代信任的同行者。

“本立道生，家和世丰”，和丰家族办公室以北京总部，香港全球财富规划与资产管理中心，以及横跨欧洲、美洲和亚洲离岸地与金融中心的业务执行平台战略布局，不仅协助家族以简驭繁，穿越时代起伏，更致力于实现和维护中国家族跨代际的使命和价值观。

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家族办公室(Family Office)在国际金融市场中是与主权财富基金（SWFs）、社会保障基金、大学基金、退休与养老基金等机构投资者相似的专注服务于超高净值私人投资者的买方投资机构。和丰家族办公室资产管理部以横跨欧洲、美洲和亚洲的全球布局兼顾环球 视野与本土智慧，统筹境内外投资市场，为大中华区家族与私人投资者提供定制化的全球资产配置与全权委托资产管理服务。核心团队成员曾在北美、欧洲、香港、大陆地区具有多年的全球资产管理、投资银行和家族财富管理经验。

2017年2月第4期

道琼斯和标准普尔上周分别上涨1.0％和0.7％，上周美国PMI指数和消费者信息指数喜忧参半；美联储会议纪要鹰派不足，市场对3月美联储加息的预期概率降低；特朗普主题交易虽有回落，但市场继续在谨慎中保持乐观情绪，等待北京时间周三上午10点特朗普在国会联席会议上的政策演讲。自选举以来标准普尔指数上涨了10%，源于美国强劲的基本面和政策预期，是否会进一步走强有赖于此次讲话是否会透露出更多细节。

恒生指数下降0.3％，市场持续数月的强劲涨势显出疲态，部分投资者获利回吐；险资是港股的重要贡献力量，中国保监会要求加强对险资的监管引发市场担忧。上证综指上涨1.6％，两会开幕在即及养老金入市推动市场上行。良好的经济数据和盈利数据对基本面起到支撑作用，加上中国资本市场改革提速和十九大的政治稳定预期，我们认为上证指数今年将会上涨。

欧洲斯托克指数下降0.1％,欧元区二月份PMI综合指数接近六年来最强劲，反映区内整体经济活动明显有所改善，但恰如我们上周关注的法国大选，市场对政治风险充满担忧，对经济数据全无反应，资金反而大举涌向最安全的德国短债，带动该国两年期债息一度跌至-0.92%的历史低位，显示避险意识高涨。从3月开始，荷兰、法国和德国将先后举行大选，席卷英美的民粹主义浪潮会否令这三个欧元区核心国家的建制精英饱受挫折，足以决定欧洲一体化命运。我们对欧洲权益持谨慎态度，因为长期全球经济前景、市场重新动荡的可能性以及英国脱欧公投的潜在负面影响。

美国10年期国债收益率（对联邦基金利率预期变化敏感）下降4.3％至2.31％。由于上周公布的部分美国经济数据不及预期，加全球政治不确定性影响，经过此前债市抛售之后，投资者看空美国国债的情绪有所减弱。但我们仍然认为美国10年期国债将在中期内上升至3％。

美元指数从100.95上升0.1％至101.09，美联储会议纪要显示3月加息概率不大，美元暂时维稳，市场等待特朗普在国会发表重要的政策讲话。 

美元兑欧元上周上涨0.5％至0.9468，因市场担心欧洲选举的政治风险，欧元兑美元已连续三周走软，为去年11月中旬以来首现。

美元兑日元上周下降0.6％至112.12，因市场担心欧洲选举的政治风险，刺激对日元的避险需求。

石油期货上周上涨1.1％至53.99美元，欧佩克和美国的拉锯战影响近期的原油走势。欧佩克本次遵守协议的情况为历来最好，令市场感到吃惊。但由于美国石油产量逐步增加，近期油价在50美元/桶上方的水平面临强大阻力。特朗普上周表示正在采取行动取消美国能源行业的限制，以增加美国原油、天然气和煤炭产量，但预计这些措施从出台到对美国原油产量产生影响需要一定时间，估计不会影响到今年的美国原油产量。此外，特朗普可能实施的促进经济增长的政策对能源有积极影响。我们将继续监测石油价格和供大于求的现象。

黄金作为避险资产，上周上涨1.8％至1,257.19美元，因市场担心欧洲选举的政治风险，市场避险需求增加；美联储公布的会议纪要阻碍加息预期对黄金也形成了支撑。

中国H股或将继续上涨

• 恒生中国企业指数年初至今已经上涨11%。季节性模式和技术面表明该指数可能自当前价位进一步上涨11%。

• 制造业的通货再膨胀意味着恢复定价权，表明处于盈利扩张的早期阶段。

• 年初至今南向资本流动与2015年和2016年同期相比分别增加一倍和两倍。估值（绝对值和相对值）仍有吸引力。

中国H股市场表现良好，恒生中国企业指数年初至今已经上涨11%。尽管投资者对亚洲股市的三项忧虑（即利率、美元和美国贸易保护主义）不断加剧，但2017年前两个月的涨幅是该指数自1994年以来排名第六的开局表现。这样的涨势能否持续？公平而言，近期价格走势从历史角度来看异乎寻常，因此对近期发生回调完全不会感到意外。然而，季节性模式仍有支撑性（图1）。

中国基本面不断改善支撑股市近期涨幅。通货再膨胀和工业需求增加将库存缩减至恢复定价权的程度。近期生产者价格通货膨胀指数大幅上涨（图2）是这一现象的最佳佐证。生产者价格指数和每股盈利增长率之间的天然紧密联系表明处于盈利扩张早期阶段。继长达6年的盈利不佳之后，这听起来可能极不寻常，但分析师现在终于上调其盈利预估值（以能源、材料和科技板块为首），预计上证综合指数2017年和2016年第四季度（将于2017年3月公布）的每股盈利增长率将分别为34%和33%。

价格走强的另外一个支撑因素为南向资本流动反弹，2017年前两个月总计高达65亿美元，较2016年和2015年同期分别增加一倍和两倍（图3）。资本流动激增大体源于在岸投资授权（尤其是大陆公募基金和保险集团的投资授权）增加，但更重要的原因是投资策略转向提高资产和货币的多元化程度；因此港元计价H股获得青睐。中国大陆投资者积极参与H股市场，但全球投资者的情况却并非如此。实际上，最新投资者调查显示全球股票共同基金目前正在减持中国股票，减持幅度与各自基准相比达到300个基点，可能是过去10年录入的中国股票最大减持幅度。鉴于几乎没有国际投资者参与近期市场上扬，基准指数表现弱于大盘是一项重要风险，市场对中国资产的配置不可避免（且自然地）开始增加，因为投资者降低减持幅度，从而追逐上扬走势。

基本面改善且资本流动具支撑性通常不足以吸引大型机构投资者进入H股市场。为获得他们的关注，估值（绝对值与相对值）也必须有吸引力。以下比较可以说明一切：

• 恒生中国企业指数的12个月预期市盈率倍数为8.3倍，市净率为0.9倍（图4和图5）。

• MSCI世界指数的市盈率倍数为17.2倍，市净率为2.2倍。

• MSCI新兴市场指数的市盈率倍数为12.3倍，市净率为1.5倍。

• 重要的是，恒生中国企业指数的上述两项估值指标均低于其10年均值（分别为10倍和1.5倍）。

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未来一周重要事件

3月1日：特朗普对国会发表演讲；美国个人收入数据

3月3日：日本CPI；中国、日本和欧元区服务业PMI；中国两会召开

3月4日：美联储主席耶伦在芝加哥讲话

特朗普将于本周首次进行国会演讲，预计内容将涉及奥巴马医保方案、基础设施建设、税收改革、国防支出等议题。中国两会召开将明确2017年中国经济发展的量化目标和宏观调控的具体方法。而市场将密切关注耶伦在3月美联储政策会议噤声期之前的讲话内容。

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